—相信景氣循環、相信Fed—文 / 復華投信 提供

一、2008年金融風暴後全球股市快速復甦的關鍵：Fed於景氣衰退時果決執行QE政策，促使景氣重新復甦

1. 美股在次貸風暴後不到五年即創歷史新高，打破資產價格泡沫紀錄2008 年金融風暴後距今不到五年時間，很難想像全球包括美國、德國、東協等多數國家股市已紛創新高。過去歷史的表現是：1929 年大蕭條後，道瓊指數花了二十五年才創歷史新高( 見表一)；日本1989 年房地產泡沫後，一直到2007 年地產價格才曾經短暫回復過正增長；2000 年科技泡沫後，那斯達克（NASDAQ）100 指數經過十三年才漲回當初跌幅的一半。如今美國整體金融股價已經接近海嘯前高點的50%，回漲的速度較過去資產價格泡沫快一倍以上，房市迅速復甦更是讓REITs 價格已回到2007 年水準，距歷史新高僅一步之遙。

2. Fed 於金融危機時果決地執行量化寬鬆，為成功關鍵尤其次貸風暴後我們還經歷了好幾年歐債危機，全球金融市場能有如此異常表現的關鍵在於Fed 記取1929 年大蕭條的教訓果決地量化寬鬆，幫助景氣盡快回到可持續性復甦。許多投資人因一直處在恐慌之中，因而錯失這幾年整體金融市場的上漲，如今從2013 年看2008 年金融風暴，告訴我們要相信景氣循環、相信Fed，才能夠在別人恐懼時盡情貪婪。

二、2008年金融風暴發生的原因：景氣惡化、金融商品和投資泡沫破裂

2008 年美國政府放任雷曼兄弟倒閉，令次貸危機急轉直下，終於造成全球性金融風暴。然而金融危機發生的真正原因是美國房地產景氣惡化、巨大新金融商品泡沫破裂，以及新興市場在企業和金融市場皆過度投資的後果。

1. 美國房地產市場景氣惡化，導致經濟趨緩後衰退美國總體經濟在2008 年第一季陷入衰退，但其中住宅地產投資（Residential）早在2006 年第一季即步入衰退，且幅度迅速擴大，因為當時金磚四國等新興國家景氣火熱，帶動出口強勁增長，房市疲軟並未立即擴散到一般性經濟活動。世人真正注意到的第一聲警鐘是2007 年4 月美國第二大次級房貸公司新世紀金融公司申請破產保護，之後次級房貸問題開始如雪球般越滾越大，Fed 被迫在8 月降息，股市也在2007 下半年大幅動盪，終於造成民間消費及企業投資在2007 年底趨緩後衰退。

2. 新金融產品擴大投資槓桿，不景氣使價格下跌後，拖累金融機構出現危機住宅抵押貸款證券（MBS）及信用擔保證券（CDO）等資產證券化商品讓貸款人（銀行）得以轉移他們所承做抵押貸款之信用風險，同時增加投資槓桿，提升獲利；

對投資人（全球金融機構）來說，則可以收到穩定現金流，本來是一個雙贏的金融創新。然而正因為銀行可以轉嫁風險，他們也就愈來愈浮濫放貸給信用品質差、沒有還款能力的客戶。剛開始房價不斷上漲掩蓋掉貸款違約率上升的事實，到2007 年房價加速下跌，一些槓桿過高的金融機構甚至出現倒閉危機，並引發骨牌效應，終至大型金融機構如美林、AIG、雷曼兄弟均面臨破產倒閉危機。

三、投資人從2008年金融風暴應有的學習：相信景氣循環，做好資產配置

次貸風暴距今已將近五年，從歷史的經驗中，我們發現儘管每次的危機都不同，但內在的經濟本質都不會改變，投資人應該從2008 年金融風暴中學習到下述三件事：

1. 相信經濟景氣及股市總是有循環變化

就像萬有引力是自然界的基本定律，景氣循環是經濟世界的基本定律，而股市反映景氣也總是有循環變化。恐慌會令我們失去判斷，以為「這一次不一樣」，金融危機會無限擴大、經濟景氣會持續惡化，而在景氣谷底時忘卻了「經濟下行風險已經大幅降低，且可能將開始好轉」的認知。

2. 判斷景氣循環位置，趨吉避凶

的確，我們不容易判斷未來景氣趨勢，尤其在總體環境大幅動盪的時候。但是我們可以判斷當前所處的景氣循環位置，避免在景氣高峰時過度樂觀、在景氣低谷時過度悲觀，例如在2007 年景氣已出現過熱且房市景氣加速衰退時，提高風險意識獲利出場、在2009 年初各項經濟數據已經差到不能再差，同時Fed 不斷推出積極寬鬆措施時，至少不要到那時候還忍痛停損。如此便能有效趨吉避凶。

3. 利用資產配置及客觀評價系統，做到「別人貪婪時恐懼，別人恐懼時貪婪」

然而人到底是情緒化的動物，認知難免受到外在環境的影響，時而過度樂觀或悲觀、時而跟隨市場一窩蜂前進。因此投資人必須建立一套可信賴的客觀評價系統，並利用資產配置觀念，根據相對風險與潛在報酬調整自己的投資組合。藉由經過量化且完整考慮各構面、建立在客觀且科學基礎上的資產配置模型，可以有助投資人恢復理性判斷能力，做到巴菲特所說，在「別人貪婪時恐懼，別人恐懼時貪婪」的境界。

結論：鑒往知來，成為在下一次金融風暴來臨時財富重分配的贏家

歷史上每一次資產價格泡沫都是一次財富劇烈重分配的過程 – 大部分人損失慘重、少部分人得以倖免，僅極少數人可以從中獲得巨大利益。其中的差別在於大部分人不瞭解金融危機的本質、不相信景氣循環與央行的政策力量，而受到自己貪婪與恐慌的情緒所左右。深刻理解2008 金融風暴最大的意義在於，當未來我們面對下一次金融危機時，能成為避免遭受損失的少部

分人，甚至掌握機會從中獲得鉅額財富，畢竟2008 金融風暴決不會是人類最後一次金融危機。